3. 组合风险度量基础
压力测试不是脱离日常风险语言的独立体系，它建立在组合风险度量的基础之上。波动率、VaR、ES、Beta、久期与希腊字母，分别从统计分布、尾部损失、相对敏感度、利率敏感度和期权敏感度等角度刻画组合风险。理解这些指标在压力测试中的角色，才能把“历史情景”或“假设情景”转化为可解释的损益归因。
一、核心原理：六类指标各管一段风险
组合风险度量可以按“度量对象”和“敏感维度”两条线索理解。波动率与VaR/ES属于统计分布类指标，回答“正常情况下波动多大、极端情况下可能亏多少”；Beta属于相对市场类指标，回答“市场动一动，组合跟多少”；久期与希腊字母属于敏感度类指标，回答“利率或标的价格变动一单位，组合价值变多少”。
- 波动率：收益率标准差，是VaR、ES和风险预算的基础输入。压力测试中常用“波动率放大倍数”构造压力情景。
- VaR：给定置信水平与持有期下的分位数损失，如95%一日VaR=100万元，表示正常市场下一天损失超过100万元的概率约5%。
- ES：超过VaR阈值后的条件期望损失，也称预期尾部损失，对尾部风险更敏感，是压力测试中更稳健的尾部度量。
- Beta：组合对基准指数的敏感度，用于把市场冲击映射为组合损益，是情景传导的核心系数。
- 久期：利率变动一单位引起的债券价格近似百分比变化；修正久期与凸性共同刻画利率风险。
- 希腊字母：Delta、Gamma、Vega、Theta、Rho分别度量标的价格、价格变化率、波动率、时间与利率对期权价值的影响。
一句话记忆：波动率与VaR/ES看“分布”，Beta看“相对市场”，久期看“利率”，希腊字母看“期权敏感度”。压力测试就是把这些指标从“日常估计”切换到“压力假设”。
二、方法流程：从指标到压力损益
把风险指标用于压力测试，通常遵循“识别风险因子—设定压力幅度—映射敏感度—汇总损益—归因复盘”的流程。关键在于：不同指标对应不同映射方式，不能混用。
- 识别风险因子：股票价格、利率曲线、信用利差、汇率、波动率等。
- 设定压力幅度：如股指下跌20%、利率上行150bp、波动率上升50%。
- 映射敏感度：用Beta映射股票冲击，用久期与凸性映射利率冲击，用Delta/Gamma/Vega映射期权冲击。
- 汇总组合损益：线性部分用敏感度相乘，非线性部分用二阶项或重估法。
- 归因与复盘：把总损失拆到各因子、各指标，识别主要风险来源。
下面是一个简化的压力损益计算示例，展示如何用Beta、久期和Delta分别映射三类冲击：
情景：股指 -20%，利率 +150bp，隐含波动率 +50%
股票组合：市值 5000万，Beta = 1.2
股票损益 = 5000万 × 1.2 × (-20%) = -1200万
债券组合：市值 3000万，修正久期 = 4.5，凸性 = 0.8
利率损益 ≈ -3000万 × 4.5 × 1.5% + 0.5 × 3000万 × 0.8 × (1.5%)²
≈ -202.5万 + 2.7万 = -199.8万
期权组合：Delta = 0.6，Gamma = 0.05，Vega = 12万/1%波动率
标的价格变动 = -20% × 100 = -20（假设标的价格100）
Delta损益 = 0.6 × (-20) × 合约乘数
Gamma损益 = 0.5 × 0.05 × (-20)² × 合约乘数
Vega损益 = 12万 × 50 = 600万
组合总压力损失 ≈ 股票 + 债券 + 期权三部分之和实操提示：线性组合可用敏感度快速估算；含期权、可转债、结构化产品的组合，建议用全量重估（Full Revaluation）验证敏感度近似结果，避免Gamma和Vega带来的偏差。
三、案例场景：同一冲击下的多指标归因
假设某混合组合包含股票、债券和期权，遭遇“股指下跌20%、利率上行150bp、波动率上升50%”的复合压力情景。用上述指标归因后，可能得到如下结果：
| 风险指标 | 度量对象 | 压力假设 | 估算损益 | 归因占比 |
|---|---|---|---|---|
| Beta | 股票市场风险 | 股指 -20% | -1200万 | 约 60% |
| 久期+凸性 | 利率风险 | 利率 +150bp | -199.8万 | 约 10% |
| Delta | 期权方向风险 | 标的 -20% | -480万 | 约 24% |
| Gamma | 期权凸性风险 | 标的 -20% | +100万 | 约 -5% |
| Vega | 波动率风险 | 波动率 +50% | +600万 | 约 -30% |
该表说明：压力测试的最终损失并非单一指标决定，而是多因子叠加的结果。若只看Beta，会高估损失；若忽略Vega，又会低估波动率上升对期权多头的影响。归因的价值在于把“总损失”拆解为可管理的风险来源。
四、误区与复盘：指标用错比不用更危险
常见误区一：把VaR当作最大损失。VaR只是分位数，尾部可能远超VaR，压力测试必须结合ES与极端情景。
常见误区二：用Beta替代所有股票风险。Beta只解释系统性风险，个股特质风险、行业集中度在压力情景中可能被低估。
常见误区三：久期线性外推大幅利率冲击。利率变动150bp以上时，凸性修正不可忽略，否则会高估债券损失。
常见误区四：忽略希腊字母的高阶项。期权组合在标的剧烈变动时，Gamma和Vega可能主导损益，仅用Delta会严重失真。
复盘时建议按以下清单逐项检查：
- 压力情景是否覆盖了组合的主要风险因子，而非只覆盖历史波动最大的因子？
- VaR与ES的置信水平、持有期是否与压力测试口径一致？
- Beta的估计窗口是否稳定，是否在压力期发生结构性变化？
- 久期与凸性是否随利率水平变化，是否做了重估验证？
- 希腊字母是否覆盖了二阶及波动率风险，是否与全量重估结果交叉验证？
- 归因结果是否能解释总损失的绝大部分，残差是否在可接受范围？
掌握这些基础指标，压力测试才能从“拍脑袋设情景”走向“有依据、可归因、可复盘”的工程化流程。下一阶段将进入情景设计本身，把这些指标嵌入具体的历史与假设情景中。